许家豪专栏－升息近尾声 投资债市的迷思与建议

图／本报资料照片

美国联准会（Fed）11月利率按兵不动的举动，再度挑起市场关注殖利率走势、债市布局时点的话题。首先，就政策面，Fed虽两度利率按兵不动，但仍对未来政策保有弹性；根据主席鲍尔会后谈话，这轮升息效果尚未全显现，即便12月不继续升息，政策仍有调整可能，并提及会留意长端利率的上升；若经济数据支持进一步升息，可能再次采取行动，保有未来政策弹性。

与此同时，鲍尔也释出，Fed现阶段没有考虑或讨论降息，考量在升息方面取得进展，未来将谨慎评估各项数据和风险做出决策，现在重点在于需保持利率在限制性水准多长时间。

换言之，Fed短期内降息的空间并不大，因为通膨率还没有朝向目标水准稳步回落，此时很难想像，通膨压力在劳动市场没有显著变差的情况下，获得舒缓。加上过去几个月，不论是Fed多次释出的讯息、地缘政治情势变化、油价走势，以及公债市场供需问题的不确定性，都让Fed日后政策走向更为复杂。

欧洲央行（ECB）升息的空间也比较小，因为欧洲经济状况相对疲弱，这种情况会让ECB在制定货币政策步调时更为谨慎，不升息的机率也是比较大。

随着Fed与ECB有望奉行维持利率较长一段时间的政策，市场关注的眼光，也更聚焦在殖利率走势，以及债市投资的策略与时点。一般来讲，在做债券投资组合的时候，应该要用总报酬的概念，即收益率加上资本利得，才能看到比较完整的全貌。

从收益率角度，目前整个美国债券殖利率是一个负斜率状况，短天期比长天期来得高一点，即便最近10年期、30年利率往上跑，但这个负斜率尚未改变，所以从收益率角度，短中天期的收益率还是比较高一点。

若再从资本利得角度来看，如果整个债券投资组合要有资本利得的空间，可能景气要呈现比较弱势，才会把利率往下带，通膨降很快，或是Fed开始降息；但迄今，包括景气、就业市场都还不错，通膨、油价搞不好还要往上走，推估机率不大。

也就是说，不论短天期或中天期，要产生资本利得的空间都会比较小一点；反倒需要留意的是，因为整个货币政策的不确定性，债市波动度就会比较大一点；观察公债MOVE指数，可以发现譬如长天期债券因为反映货币政策的不确定性，甩动幅度也会比较大。

就投资策略而言，从资本利得角度来看，其实并没有太多空间，反而要承担比较大的波动风险；故以此来看，此时应该要把短中天期视为一个比较好的投资机会；也就是，把两个加在一起，不管是从资本利得角度、或从债券波动度的角度，短中天期的投资机会，会要比长天期债要来得好一点。

此外，不论是就收息角度或是资本利得，美债仍相对具吸引力。一是目前欧债殖利率远低于美债；再就资本利得角度，Fed未来调整所带来的空间也会比ECB要来得大；不过，大欧洲区块里的英国公债，因为殖利率逼近美国、且通膨数字也有显著降温，跟美国的条件比较像，或可关注。

至于在券种上，债券部分不应该只是局限在美公债，可将优质公司债纳入；以投资等级债券目前有近6％收益率，一些高评级非投资等级债券如BB级的，也有逾8％的收益率，都比美公债更吸引人，体质也相当健全，故透过投组里面的调整，会是比较好的策略。