骏利亨德森市场观点：病毒恐慌来袭 美国市场展望

新冠病毒肆虐下，骏利亨德森美国研究基金组合经理人Camel Wellso探讨了投资市场。

投资人问到的问题是：这样疲弱的基本面情况还会变得多糟？市场价格是否已经反映了所有情况？Camel Wellso分成三个方面来回答。

第一点：因为短期需求影响所导致的冲击。全球在非核心消费支出已跌至零，那还能更糟吗？事实上：不会了。营收是不会低于零的，所以您已经见到了全部的冲击了，从营收来看已经不会再更糟了。

第二点：为供给相关所带来的冲击，与一些非核心消费所衍生的冲击。而这也是我们花最多时间观察公司之处，因为我们必须对这些公司作压力测试。要这些公司下调产能所需时间较长，因为它们的订单可能较为长期，也因此它们仍有营收进帐，所以要见到获利性降低得需更长时间，而之后则又回升。如果先前第一点中所提到的非核心消费者支出将呈现V型反转，则第二点中所提到的可能会是呈现U型反转(而且是比较深的U型)，目前仍在过渡时期，并且对于会持续多久仍充满许多不确定性。也因此我们仍会见到价格评价承压。

第三点：就是长期隐义。我们在短期上见到非核心消费受到影响，中期(与供给面有关之重挫)见到工业类股受到冲击，再来就要讨论长期影响，也就是消费者行为彻底改变。如果消费者在家里设置视讯装置，那么他们就可能开始更常在家工作。又或着消费者开始在线上购买生活杂货送到家，这么方便为何不继续下去？因此，一些不同的永久性消费行为改变将出现，我们也在尝试着找出相关公司。

总之，一般而言，您会看到市场从这些类型情况中反弹。回顾历史，真的像今年三月第二周发生这样的市场修正案例，可能要回溯到1926年，而这样的机率约0.26％。75％的市场修正几乎都在隔年完全地回复到原先水准。企业可能很快下跌而很快回复，或是缓慢下跌而缓慢回升，这真的得要一家一家公司特别去看，并对其资产负债表作压力测试。我们与固定收益团队密切合作，试着去了解各家公司债券与其相关条款，因为处于这样的危机情势下，债务是很可能导致复苏更为缓慢或是破产。

再者，历史告诉我们75％的时间市场多半可于隔年完全回复。自年初以来，股市截至目前表现最好的市场是大陆，这可能跟某些想法的直觉不一样，因为他们受创严重，但当接下来衍生的影响改善，即便是预估值遭到下调，通常也可见到市场反转并开始向上改善。

另外，我们这次并没有见到在金融危机中见到的系统性风险。为何呢？因为企业的资产负债相对更强劲，尤其是大型指数成分股经常拥有净现金部位；并且银行体质也更强劲，手上的高风险债券更少。也因此，就算我们真的进入了经济衰退，其程度也应不到金融危机情形。目前各国所推出的刺激政策总额约占全球GDP的5％，这是个相当强劲的因素可支持市场更加往上。

话说回来，市场价格到底是否已经完全反映？这么说吧，目前债券殖利率与股票间的关系，从近期自由现金来看，是过往65年以来最有利的；也因此，我们仍有很多能够掌握的机会。许多美国指数的近期价格评价倍数并不像金融危机那么低，其危机蔓延的程度也不像前次金融危机；市场有成长型公司领头，这已于近一、二周持续发生，预期这将持续。

以历史角度来看，我们确实预期市场将反弹。而我们从何寻找新的投资想法呢？

以「哑铃」形状为例：我们将从原先位于两端的持股渐渐向中心集中，并减持一些资产负债表或债券具限制条款因而风险看起来较高的持股。

我们所减持的公司包含了那些一直以来都被认为是「防弹型」的类股，就如核心消费公司，在本次危机中看起来像是相对的赢家。我们从「哑铃两端」的持股，将资金移转至「哑铃中段」持股，如：具有循环性性质的公司、先前提及的那些「受到短期需求冲击」的公司，也开始观察类似公司与其压力测试结果，应该很快就会开始增加这方面的持股，如：游轮、旅馆、或航空公司都因为当下环境而大受冲击，但我们认为当走出目前困境，一切恢复正常后，这些公司将会处于更强劲的位置。

那些原本应在三月出发的商务旅行，因受到疫情延迟，但可能在八月重新启航，而到时我们将开始见到这些股票上涨。我们的投资确实从尾部转到中间，我们认为那些受到冲击但仍有强劲资产负债表的公司，像是高品质的成长型公司，是令人感兴趣的。