专家传真－台湾要有迎战热钱的准备

台币今年以来升升不息，早先是因实体经济的成长而升值，但近几个月热钱成为突破防线的主力。台湾因为经济表现亮眼而成为全球热钱的目标，但以目前经济成长幅度还无法支撑这样的汇率。热钱涌入将使台币过度升值，造成对未来经济的重大挑战。

今年台币升值可区分为两波。第一波为年初至9月，驱动升值的主要力量是出口盈余及台商回台的资金。期间，我国外贸出超403亿美元，较去年同期增加75亿美元，约台币2,200亿元。台商回台资金自去年8月至今年9月累积共台币2,157亿元。加上美元贬值的预期，促使出口商加速抛汇与回台资金的汇入。然而，尽管仍有回台资金并未投入实体经济，徒增汇率上涨，但这些资金多数并非投机热钱，且有助于实体经济发展，升值应属市场的正常现象。

但由今年10月起，热钱开始涌入，逐步主导台币升值。此时出口盈余仍扮演一定的角色，但台商回台资金的重要性则大不如前，主要是因为台商资金回台目的不是要赚取汇差，台币已达历史天价，回台资金自然会想要等到一个便宜的价钱。

原本外资自今年2月起一直是净汇出（除6月与7月外），截至9月净汇出共174.3亿美元，折合台币约5,200亿元。但从10月起，外资开始净汇入，10月净汇入20.8亿美元，11月净汇入更暴增近两倍，达59.2亿美元，短短两个月汇入金额相当于台币2,300亿元，已经高于过去1年4个月以来台商回台的资金总和，可见热钱的威力。

向来热钱进出多数只是反映流出国的货币供给状况，并未与流入国的实体经济连动，经常出现经济衰退时货币升值，经济繁荣时货币贬值的扭曲经济现象。今年以来，台币升值已经造成一些出口市场失灵。例如，纺织业今年出口衰退严重，在正常的市场机制下价格应会下跌，但今年以来纺织品出口价格却月月上涨，有理由相信是因为台币升值压缩业者利润，为了生存不得不调涨价格。

纺织业的出口价格被外汇价格所扭曲，如果是受资讯电子业大幅出超所拖累，也只能自认倒楣，幸好这些影响市场自会加以调整，不会太严重。但如果是受到投机热钱影响，那就完全对经济有害无益，不但会冲击所有产业，而且程度难以预期。热钱涌入造成台币升值与股市狂飙，并带动相关的资产价格上涨，形成泡沫。目前台湾的股市、汇市与房地产三市齐飙，已经出现泡沫化的风险。

最近一次出现类似情形的是在2008年金融危机之后，汇率由2010年1月的32元一路升值到2011年5月的28.8元，出口则由成长75.5％降低至9.6％。经济成长由2010第一季的11.6％降低至2011年第2季的4.2％。在那期间，虽然汇率只扮演部分角色，但事实上仍具有一些降温过热经济的正面效果。

但这次的效果就很不一样。这次不论出口成长或经济成长都远不如上次，台币却一再突破历史高点。主计处预估今年台湾经济成长率2.54％，却已是全球最佳，这会造成台湾成为全球热钱的目标。在此情形下，若热钱不成比例的大量涌入逼升台币，所造成的效果将不是经济降温，而可能是经济衰退。更糟的是，可能同时导致资产泡沫化。

热钱对台湾经济的杀伤力不容小觑，尤其台湾经济优异表现容易成为热钱目标，对台湾的冲击可能要看美国量化宽松延续的时间，也许是几季后就消失，但也可能是史上最大，摧枯拉朽的毁掉台湾的努力。笔者同意央行「汇率稳定比美国报告重要」的说法。热钱涌入对台湾的风险远比其他国家为高，因此台湾必须走自己的路，找出适合本身的因应策略。