台湾银行家／联准会QE金箍棒的甜头与苦果 Fed的宽松，是台湾的煎熬
▲面临疫情影响，多国采取QE政策救经济。（图／达志影像／美联社）
●采访、撰文／陈鸿达
各国为抢救经济，纷纷祭出量化宽松政策，且低利率使得市场资金浮滥，欧美日等国未来却可能以通膨的方式来达成实质的债务减轻，一旦如此，新台币势必面临极大升值压力，过去国人累积的庞大外币资产将有缩水风险。
为了抢救2008年的金融危机，许多国家以量化宽松（QE）的方式来救经济。当时这些国家的中央银行采取购买公债的方式来释出流动性，2020年面临肺炎瘟疫的经济封锁，购买债券的范围更扩及到公司债等，因此这些国家央行的资产负债表急遽膨胀。
若以2008年金融海啸前为基准点，美国联准会（Fed）的资产负债表成长8倍，日本、英国与欧盟也分别成长5.7倍、4.3倍与3.5倍。特别是美国从今年3月中旬到6月下旬就暴增了3兆美元，开始执行购买公司债后预计很快会冲破10兆美元。
2008年美国联准会大举购买美国公债与房地产抵押债券（MBS）后，其资产负债表从9,000亿美元迅速膨胀到2015年的4.5兆美元。这些债券带来大量孳息，联准会扣除给银行等的相关费用后，每年上缴国库将近千亿美金。2016年后，由于联准会开始升息，缩减资产负债表，上缴国库的金额开始下降。
由于疫情爆发前的利率约为2.1%，一下子降到0.25%，造成原本库存的债券价值大增。据估计由于联准会持有的资产增加，以及降息带来的利益，今年联准会上缴国库的金额将暴增到1,400亿美元。这对长期苦于预算赤字的美国，也是一笔诱人的收入。
2008年金融风暴之前，联准会持有的资产主要是长短期的国债，约占9成以上。金融风暴之后开始大量购买房地产抵押债券（MBS），在2018年8月时，持有MBS约1.5兆美元，国债约2.1兆美元。由于联准会大量购买MBS，造成补贴美国房地产业的效果。再加上低利率的推波助澜，使得美国房价指数创新高。近来对此质疑的声音越来越大，联准会也减慢持有MBS的速度，但截至今年7月1日持有国债仍达4.2兆美元，房地产抵押债券也高达1.9兆美元。
为了抢救2008年的金融危机，许多国家都以量化宽松为主要工具，也让金融体系更脆弱。由于低利率使得市场资金浮滥，驱使投资者为了追逐报酬率，选择更多高风险与低流动性的投资标的。再加上大批公司借由发行公司债来买库藏股，让股市屡创新高，也造就了垃圾债券的荣景。根据统计，在2018年光是标准普尔所追踪的500家公司，就花了8,000亿美元购买库藏股，在2019年则逼近1兆美元。
在2007至2016年间，购买库藏股的资金有3成来自发行公司债。根据《Fortune》杂志2019年8月的一篇报导指出，购买库藏股的资金已经有一半来自发行公司债。这是近年来美国公司债急速膨胀的主因，之前也有不少人认为这是美国经济的一大隐忧，终于被疫情黑天鹅所引爆，也是美国此次股债市同时崩跌的背景因素。
美国此次疫情的纾困方案中，除了有3千多亿美元的贷款给中小企业或医院外，联准会还准备购买高达7,500亿美元公司债，购买的途径将包括初级市场与次级市场。初级市场部分将委由纽约联邦准备银行办理，截至6月底还未运作。次级市场部分将购买794家投资等级，并且是5年内到期的公司债。
至于非投资等级的公司债，则是借由购买ETF取得。很多人觉得奇怪，资金充沛的苹果与微软，以及丰田与福斯等外国公司，都高居购买权重的前几名。
联准会若从初级市场购入公司债，那将使得发债公司的成本更低。若从二级市场购入公司债，那将使得原先的持有者大赚一笔。且大举购入公司债后，会压低这些公司债的收益率，这将使得资金转向股市或房市等可能有较高的收益机会。也就是说，发债公司、原持有债券者、股市与房市都将直接或间接受惠。
观察美国此波疫情的刺激方案，虽然有钱做金融投资的富人是主要的受益者，但也几乎人人有奖，甚至联准会还有很多盈余可缴国库。天底下怎么会有这么美好的事情？联准会的金箍棒转一转就撒这么多钱给大家用，谁来买单？过去大家都会担心央行量化宽松大印钞之后会通货膨胀，但目前为止却没有通膨迹象。
这可能原因是能源价格处于低档，以及越来越多的劳动力投入生产的行列，压低生产成本。例如在美中贸易战与疫情爆发前，由于中国的劳动成本不断攀升，因应链的生产基地转移到越南或印度等地。此次疫情的冲击，将再掀起一波「出中国记」，而新的生产基地一定是劳动力低廉的国家。
这些国家量化宽松后，充沛的资金除了在其国内流动，也会向外寻找获利机会。台湾央行已多次重申货币政策的成效与空间有限，但为了减少追逐利差的热钱涌入，还是不能免的跟着降息。但也由于国外的资金太过浮滥，许多国际投资者长期看空美元的走势，因此资金大举涌入台湾等地。虽然股汇双涨好不热闹，但外销导向的制造业者可就苦不堪言了。
今年初以来，由于欧美大举降息，使得台湾国际板债券出现大量提前赎回现象，这些发债公司借新还旧以减轻发债成本，但就苦了以保险公司为主的投资者，少了原本的预期报酬还要再找新的投资标的。根据证期局统计，今年前半年共有98档国际债券提前赎回，是去年同期的12倍以上，赎回总金额达308.76亿美元，是去年同期的32倍。而美国联准会的公司债购买计划6月以后才开始实施，联准会预计购买的名单像是AT&T、IBM、Oracle、Microsoft等等，之前也都在台湾发债，那下半年是否还有一波提前赎回潮？
许多国家原本就有大量债务，这次疫情纾困更是进一步推高债务水准。由于近年来处于低利率状态，债务利息支出轻，因此对各国财政的压力不是那么迫切。但未来会不会反转呢？以正规的方式还清这些公债是不太可能了，欧美日等国会不会像过去一样，以通货膨胀的方式来达成实质的债务减轻。一旦如此，台币势必面临极大的升值压力，过去国人累积的庞大外币资产将面临缩水的压力与风险。这也难怪前央行总裁彭淮南会跟美国前联准会主席抱怨，您们的宽松是我们的煎熬。未来这种趋势只会更严峻，大家宜提前因应。
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