先探／利率倒挂怎么办？

1955年以来美国经济衰退前，的确出现利率倒挂现象，只有在1960年代中期那次仅有经济放缓是例外。两位前任联准会主席叶伦和葛林斯班却认为利率倒挂和债市价格遭扭曲有关。资金回流是今年台股表现比其他亚股强势的内涵，低利率时代资金流进股市寻找较高的投资报酬率，将能维系台股在万点之上。

【文／魏圣峰】

资金不断流入债券市场，全球债券价格不断走高，甚至可能被扭曲。八月十四日资金不断涌入债券市场，指标性的美债两年期和十年期公债殖利率出现利率倒挂，这是二○○七年以来首次出现，担心美国经济可能衰退，造成当天美股重挫，道琼工业指数大跌八○○点，是去年十月十日以来单日最大跌幅。

全球经济在去年就出现成长停滞，尤其以欧元区、英国、日本和中国最明显，加上美中贸易谈判短期内难有达成和解协议的空间，国际货币基金（ＩＭＦ）在七月份连续第四度调降今年全球经济成长率为三．二％，各国央行不看好未来景气前景下陆续降息，就连经济情势最好的美国也在降息。原本我们认为联准会在七月ＦＯＭＣ会议中宣布降息属于预防性降息，经过半个月市场的发展，以及美债最具指标性的两年期和十年期公债殖利率出现利率倒挂，联准会为了阻止市场对未来经济衰退的预期性心理，现在可能演变成联准会会在九、十二月ＦＯＭＣ会议中降息，努力提振市场信心。

各国央行降息阻经济衰退

根据央行资料，从一九五五年以来，美国公债殖利率曾经出现十次利率倒挂现象，其中的九次都在利率倒挂后的两年内让美国经济陷入衰退，只有一次发生在一九六○年代中期，当时美国经济仅放缓而没有衰退。央行指出，从一九八○年代以来，美国发生过五次经济衰退（详见附图阴影区），美国公债殖利率都曾经在经济衰退之前发生过利率倒挂（附图数字标示区）。主要原因有两个，首先，包括联准会在景气成熟阶段，为了避免通膨失控，采取连续性升息方式造成短期利率升幅大于长期利率升幅；第二，市场参与者开始预期经济荣景不容易长期维持，减码股票等风险性资产，曾持长天期公债等固定收益，使得长期公债利率因为资金涌入造成殖利率下滑。

这次利率倒挂的成因要回溯到○八年当时金融海啸后，国际主要央行（联准会、欧洲央行、英国央行和日本央行）实施量化宽松货币政策（ＱＥ），在利率降到零利率后再推ＱＥ。此后十年ＱＥ的资金除了联准会曾经回收三年，其他三大央行都没有回收ＱＥ。这些ＱＥ资金除少部分流到股市和实体经济的投资外，大部分资金都流向债券市场，形成各国公债殖利率不断走低的成因。这么多资金涌向债券市场形成部分指标性债券价格遭到扭曲。前联准会主席叶伦认为，这回出现利率倒挂，除了市场对未来利率走向的预期外，「很可能不见得是经济衰退」的信号。

国际套利压低长债利率

联准会前主席葛林斯班针对这个现象则认为，债券市场正在进行国际套利，会压低长期公债殖利率，美国公债殖利率正往零以下前进，中间没有任何屏障，现在就连零也不具任何意义。葛林斯班的解释透露当前公债市场中的国际套利行为；以美国十年期和德国十年期公债殖利率为例，两者目前的利差在二二五．七个基点，随着十年期德国公债殖利率频创历史新低后，因为投资机构在这两个公债商品有套利行为，十年期美债殖利率就会因为德国十年期公债殖利率不断走低跟着被拖累。另外，美国和德国的两年期公债殖利率存在着二四三个基点的利差，五年期公债殖利率利差也有二三四个基点。如果是因为投资机构在公债市场进行国际套利的行为，美债殖利率被德国公债殖利率拖着走所形成美债利率倒挂现象，就也是叶伦所认为债券价格遭到市场扭曲推论。（全文未完）

全文及图表请见《先探投资周刊2053期》便利商店及各大书店均有贩售或上http://weekly.invest.com.tw有更多精彩当期内文转载