先探／债券殖利率易升难跌有玄机？

面临通膨风险且担心联准会升息幅度超过预期，引发这波美债殖利率上扬，也会带动欧债和新兴市场债殖利率有走扬的压力。

文／魏圣峰

联准会第三季升息后才隔一个多星期，造成美债殖利率飙升，进而冲击美股重挫，引发美国总统川普批评联准会升息太快的抱怨。即便如此，ＩＭＦ主席加拉德、联准会前主席叶伦以及联准会官员都支持联准会的升息政策。

随着联准为未来仍维持升息进度，十年期美债殖利率短期内恐难跌破三％，势必牵动欧债和新兴市场债券殖利率跟着上扬。欧洲央行可能被迫结束ＱＥ，甚至从明年起开始缩表和升息，亚洲各国央行也跟着要升息，将使全球债券殖利率易升难跌。

联准会在九月二十六日宣布升息后，美股一度维持上涨格局，道琼、S&P 500指数一度在十月创下历史新高，直到十月十日美股才恐慌性重挫。换句话说，从市场知道联准会的升息态度到美国公债殖利率飙涨，形成股市大震荡的时间超过一个星期。这段期间，联准会主席鲍威尔十月四日在一场公开演讲中透露，未来升息的水准不排除达到抑制经济成长的水准，加上十日当天公布的生产者物价指数（ＰＰＩ）年增率达二．六％，比前一个月上扬○．二％，虽然符合市场预期，但在担心通膨压力，联准会可能加速升息的疑虑下，加上殖利率都已攀升到波段新高，而引发市场卖压。

今年一月底美债殖利率上扬引起美股大跌，两年期短债殖利率飙升，并带动十年期长债殖利率达到二．六％引发市场卖压，这回却是十年期、三○年期美债卖压引来市场震荡。经过这次美债殖利率飙升，十年期美债殖利率最高来到三．二五％创下七年新高，三○年期美债殖利率达到三．四○五％的四年新高。

长债卖压引发殖利率上扬

担心未来市场的通膨风险是引发长期债券卖盘涌出的主因。随着十年期、三○年期美债殖利率超过市场预期的临界点，当时国际油价创四年新高在先，西德州原油最高来到每桶七六．九美元、布兰特原油八六．七四美元，市场预期布兰特原油可能会涨到一○○美元，引发市场担心的通膨风险。

从最新公布的九月份相关通膨数据中，美国的每小时平均工资年增率来到二．八％，虽然没有创新高但这项数据仍维持上涨的趋势不变。美国核心ＣＰＩ指数年增率（扣除食物和原物）和前一个月一样维持在二．二％，也是处于上升阶段。在鲍威尔十月初的那场演讲后，市场发现联准会这次将长期目标利率从二．九％调高到三％，虽然仅有调升○．一％的幅度，却让市场意识到联准会已经不再鸽派，而是略带鹰派色彩。

通膨风险是最大的变数

根据联准会对未来市场利率中间值预测，到年底时联准会会把利率调升到二．二五～二．五％，明年升息三码后届时的市场利率将达三～三．二五％，到二○二○年六月底，市场利率将达三．二五～三．五％，达到中性利率水准。市场担心的变数是，油价若进一步上涨恐刺激通膨风险，而美中贸易战若没有缓和现象，对明年美国的通膨风险更是一大变数。如果是这样，有可能让联准会把利率调高到三．五％后还有进一步上调利率的空间，这才是市场最担心的通膨风险上扬。

美国财政部十月三日标售一笔十年期美国公债，得标利率达三．二二五％，是二○一一年五月以来的七年最高得标殖利率。美国财政部标售十年期公债的得标利率对市场具有指标意义，也是暗示未来一段期间市场的十年期美债殖利率可能达到的水准。随着得标利率结果出来后，金融市场意识到未来市场利率的低点不再，引发市场卖盘。另外，美国财政部十月十一日标售另一笔一五○亿美元的三○年期公债，幸好这笔得标利率为三．三四四％，比市场预估的三．四二～三．四五％来得低，所以美债殖利率就没有进一步上扬。即便如此，这次三○年期美债得标利率也是在四年相对高殖利率区间内。

美债殖利率经过这次飙升后，四年期（含）以上的美债殖利率都在三％以上，未来市场殖利率的趋势就是易升难跌。至于这次市场公债殖利率会涨到哪里？以最具市场指标意义的十年期公债殖利率过去两次联准会升息循环的动向来看，在二○○○年那波联准会的升息循环中，联准会升息最高达到六．五％，十年期美债殖利率最高达到六．七六五％。在二○○七年那次升息循环中，十年期公债殖利率最高达五．二九五％，联准会最高升息幅度为五．二五％。据此推测，假如这次联准会升息达到三．五％的话，十年期美债殖利率最高可能落在三．五％上下各一码的区间内。可是如果联准会的升息幅度超过三．五％的话，只要多升息个一码，极有可能会造成十年期公债殖利率有攀升到四％的风险，这是市场所担心的通膨风险引发债市殖利率上扬。（全文未完）

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