产经解析－房地产投资 迎机遇

中国房地产投资始终是固定资产增长的主要驱动力，数据显示，今年前十个月的房地产投资保持在两位数成长，相较之下，制造业和基础设施的投资增速皆跌至个位数。

尽管中国政府已出手紧缩对于房地产业的融资，但房地产投资仍保持一定程度的弹性。若分析历史经验，中国房地产公司在促进经济增长方面皆拥有良好的纪录；自2010年以来，房地产业每年都在实现正向的盈利增长。

回顾中国经济近20年的发展历程，资金流动性充裕时期往往房价上涨较快，如何同时保持经济发展所需的流动性，又不刺激房价过快上涨，成为中国决策者面临的一大考验。

因此，政策紧缩情况将视不同的城市而定，但中国房地产业的急速走缓或大规模的违约情况不太可能出现，主因在于中国仍有许多空间发展经济；因此，我们相信，了解产业主题及慎选强劲基本面的开发商，将有助于发掘机会并避免潜在违约的发生。

甚者，中国的人口结构改变以及未来几年的持续都市化将进一步趋动市场需求，棚户区的再发展与乡村土地改革仍具有支撑，尤其在都市化的相关政策下，预期产业整合的主题将会持续，这最终将使较具规模的业者受益。

同时，我们预期房地产业将呈现两极化的发展，意即大型开发商拥有优势取得品质较佳的案源，且因执行力强能够扩大市占率，加上中小型房企高度仰赖影子银行，政府对于此类房市信用采取紧缩政策，这些筹资管道对于有限的中小房企将承担较大的再融资压力。

投资策略上，我们仍偏好大型房地产公司，因成熟的开发商将能够透过与地方政府部门直接协商增加土地购买，或从其他同业处收购资产。尤其，我们在B级评等的房地产开发商当中看到良好的价值，因为这是殖利率曲线当中最为陡峭的部分。我们认为，这些开发商具备持续改善中的基本面、在控制范围内的再融资风险，以及近期内供给有限等特性。

就中国境外高收益房地产债券而言，在销售稳健成长和大量现金可用于再融资的情况下，企业信用基本面保持不变。中国大型地产企业基本面良好，由于业务主要集中于国内，较少受到国际贸易因素的干扰。

由于中国政府表明不把房地产作为「短期刺激经济的手段」，对于房地产开发商融资和购房的监管很可能在全国范围内保持收紧。在目前低收益的环境下，我们预计投资者对高收益债券的需求将继续旺盛。同样地，再融资风险似乎也相当有限。

虽然人民币前期有所波动，令外界忧虑中国地产商的偿债能力，但事实上这些公司通常会在债券到期时，发行新债券偿还旧债，而非将人民币兑换美元还债，因此受到人民币汇价波动的影响不大。可以预期的是，若中国未来经济增长未见明显复苏，提振房地产政策会适时推出以稳定市场信心，因此我们仍看好中国房地产企业高收益债券的后市表现。